今年以來環保影響超預期
今年3月中下旬開始，國內環保政策升級，在環保檢查過程中，陸續有再生鉛企業的生產受到影響，被責令減產、停產整頓，或者進行技術升級、改造，并且在技改完成后要重新接受評估。安徽作為我國再生鉛生產規模最大的省份，2017年安徽省再生鉛產量約占全國再生鉛總產量的40%左右。因此本次環保檢查對安徽地區再生鉛企業的影響首當其沖。在影響最大的時間段，除了個別一兩家企業可以生產外，其余企業的生產均受到不同程度的影響。1-4月份我國再生鉛產量約為50.5萬噸，同比下降約8%。而安徽省產量下降幅度將近40%，貢獻了大部分的減量。1-4月國內鉛總產量156.3萬噸，同比減少7.02%。可以看出原生鉛同樣也受到環保、原料緊缺及常規檢修的影響而造成了部分減產。所以整個鉛供給的意外減少造成可交割庫存下降到了歷史低位。這與市場此前的預期大相徑庭。當市場充分認知后，以一個陡峭的價格曲線來對此前的預期偏差進行了一個修正，資金借勢逼倉從而造成了鉛價的大漲。
鉛價現階段影響分析
根據SMM調研顯示江西地區環保督查“回頭看”，部分再生鉛煉廠未能如期復工，導致江西地區再生鉛持續緊缺。但本周預計將有部分企業復產。廣東地區固廢檢查力度加大，小型煉廠開工困難，預計共影響廣東地區再生鉛日產量約200噸，某煉廠反映本次停產或將持續至5月底或6月初。為配合青島上合峰會的召開，山東某大型再生鉛煉廠已采取停產措施，預計將影響再生鉛日產量約400噸，并將于6月中下旬恢復生產。貴州地區固體廢物環保專項督查行動已于5月16日結束，大型煉廠已逐步開展原料采購并恢復正常生產，補充再生鉛日供應量約800噸。目前各地再生鉛環保檢查力度仍較強，但短期來看，再生鉛的供應量周環比將有改善的預期。從現在的態勢可以看出今年的環保整治力度超前。環保督查整改工作是重要的政治任務和民生工程，幾乎沒有打折扣的余地。這個外生因素后市不同階段的具體影響目前還無法準確作出評估，但中短期來看很可能會是常態化。所以鉛市階段性供需平衡受此影響很容易被打破，而造成鉛價的大幅波動。后期需要持續關注不同消費階段期間的庫存邊際變化。
目前來看國內一季度鉛精礦產量133.01萬噸，同比大增58.41%。絕大多數產量貢獻在3月份。一季度進口鉛精礦25.04萬噸，同比雖有所減少但影響較小。國內鉛礦總體供應是有一個明顯的改善，原生鉛煉廠原料的緊缺不考慮資金短缺的影響對產能的制約后市將逐步緩和。除了環保影響，今年廢電瓶價格的持續高位對再生鉛企業利潤的打壓而造成的減產也是不可忽視的因素。但隨著鉛價的持續反彈，這個因素后期將會逐步淡化而有可能對鉛價形成制約。
后市展望
鉛錠目前的低庫存和擠倉結構更多是由于供應端的環保政策超預期的影響加上前期外強內弱的格局使凈出口鉛錠激增的推波助瀾所導致。而目前看來在三季度來臨之前需求端表現依然平淡。進入5月以來進口盈利窗口打開時間較長，保稅區4萬噸的庫存隨時有流入的壓力。可能會制約未來鉛價的想象空間并且再生鉛供應環比有好轉的預期疊加隨著檢修結束原生鉛煉廠產能也會有一定彈性空間。所以鉛價現階段的持續反彈似乎需要更多的增量利好因素，否則已是強弩之末。至于高位震蕩能持續多久，要看庫存的邊際變量是否能有一個明顯改善。展望后市再生鉛最近兩年的合規新增產能預計達185萬噸左右，總產能是有較大過剩壓力的。但目前再生鉛煉廠產能利用率普遍較低，除了利潤減少、部分合規產能原料供應偏緊外，環保力度的進一步升級導致的整改停產勢必將帶來行業陣痛期，中短期來看階段性供需缺口可能會成為常態。但隨著后期再生鉛產業結構的優化、行業集中度的提升，合規產能的釋放伴隨廢鉛蓄電池回收效率的提高，未來供給端的制約將會越來越少，而后期矛盾的主要焦點將轉向需求端的增長。總體來看，從全年角度來說，不考慮環保影響的進一步放大，后期供需缺口大概率將縮小。除非需求出現超預期的增長。但目前消費增長的預期亮點除了后期5G網絡的建設外，其他傳統領域的鉛蓄電池用量增長似乎乏善可陳。用鉛量占比較大的電動自行車領域已過行業發展高峰期，且隨著國家相關政策的出臺有被鋰電池部分取代的風險，動力型電池總產能處于過剩的局面。啟動型電池隨著汽車產銷增速的放緩也缺乏超預期的增長動力。后期需要關注再生鉛企業的復產、庫存變化以及需求旺季的成色。預計全年鉛價的波動區間在17000-22000元/噸。
鉛的套利分析
從鋅鉛比價的角度來說，未來鋅礦新增產量的釋放力度和鋅消費是否超預期增長是鋅鉛比價的主要核心因素，而鉛庫存的顯著變化只是中短期影響因子。目前是由于政策的制約導致鉛庫存下滑明顯且處于歷史低位，而鋅近期來看庫存與同期相比去化速率放緩。故目前處于中短期因素左右鉛鋅比價的階段，買鉛拋鋅固然會是不錯的選擇。但這個情境是動態變化的，從稍微長一點的維度看，鉛的供應彈性將隨著價格的反彈而會逐步放大，鉛會有累庫的風險，這將可能導致價差結構發生變化。亦或主要影響因素的回歸，即鋅庫存的去化超預期而導致鋅價的反彈，并且這種可能性是存在的。目前的鋅鉛比值已處于歷史相對低位，新建倉的需要警惕后期這些風險。
從鉛的跨期價差方面來看鉛1807和1808合約價差最高時已達465，而歷史最高價差是535，目前已有縮小的趨勢。中期若環保力度不減，鉛庫存繼續大幅下滑，則價差還有擴大的可能性，需重點關注。但目前再做價差擴大已有風險，后期價差若繼續走擴至550以上，把握價差收斂的進場時機。
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