美國(guó)的新能源汽車計(jì)劃受挫
美國(guó)能源部稱2015年前部署100萬(wàn)輛電動(dòng)汽車的目標(biāo)無(wú)法實(shí)現(xiàn)。美國(guó)的新能源汽車計(jì)劃由奧巴馬于2008年競(jìng)選時(shí)提出，2009年啟動(dòng)，但效果不佳。2012年，純電動(dòng)汽車在美國(guó)銷售14687輛，僅為全年汽車銷售量的0.1%。產(chǎn)生這一結(jié)果的重要原因，是源于鋰電池的技術(shù)進(jìn)展緩慢。雪佛蘭VOLT、菲斯克等領(lǐng)先廠商都發(fā)生過(guò)碰撞后電池起火事故，為消費(fèi)者接受電動(dòng)車直接蒙上了陰影，也為產(chǎn)業(yè)的發(fā)展招致質(zhì)疑聲。
美國(guó)新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈出現(xiàn)“裂痕”
美國(guó)的A123Systems曾經(jīng)是世界上磷酸鐵鋰最領(lǐng)先的研發(fā)和生產(chǎn)商，2001年由包括MIT和Cornell的研究人員的5人成立，2009年9月納斯達(dá)克上市，籌資3.8億美元。磷酸鐵鋰源于MIT的技術(shù)專利。A123是全球磷酸鐵鋰產(chǎn)業(yè)的鼻祖，是行業(yè)的標(biāo)桿，為Volt、菲斯克等頂尖的電動(dòng)汽車及電網(wǎng)提供最好的鋰電池。在奧巴馬政府的支持下，美國(guó)能源部給予其2.49億美元的補(bǔ)貼。雖然營(yíng)業(yè)收入連年走高，但是凈利潤(rùn)卻為負(fù)并連年擴(kuò)大虧損。在政府不愿再給予補(bǔ)貼、因質(zhì)量問(wèn)題賠償客戶等內(nèi)憂外困情形下，公司于2012年10月宣布破產(chǎn)，全球的磷酸鐵鋰巨頭轟然倒塌。
與A123一同沒(méi)落的是菲斯克公司，猶如一條繩上的兩條螞蚱。菲斯克公司是A123公司的主要客戶，使用它的電池用于卡瑪插電式混合動(dòng)力豪華轎車。2011年，A123為了完成和菲斯克簽訂的大訂單，急速擴(kuò)張產(chǎn)能，然而帶來(lái)的卻是質(zhì)量的下降。2012年2月份，菲斯克汽車公司未能達(dá)到美國(guó)能源部貸款協(xié)議規(guī)定的里程標(biāo)。2012年3月份，A123承認(rèn)它生產(chǎn)了一些有缺陷的電池，不得不耗資5500萬(wàn)美元召回電池。菲斯克電動(dòng)車銷售計(jì)劃推遲，A123申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)，兩者相互牽制，菲斯克也不得不停工裁員，并深陷資金泥淖。當(dāng)下，菲斯克正面臨被收購(gòu)的局面。
中國(guó)新能源汽車企業(yè)抄底海外資產(chǎn)
最好的防守就是進(jìn)攻，中國(guó)企業(yè)紛紛出手抄底美國(guó)新能源汽車產(chǎn)業(yè)上“掉鏈”的企業(yè)。
2013年1月31日，萬(wàn)向集團(tuán)在美國(guó)打敗了江森自控、日本電氣股份有限公司（NEC）和德國(guó)西門子公司的競(jìng)爭(zhēng)，以2.57億美元成功收購(gòu)了美國(guó)A123。萬(wàn)向集團(tuán)已經(jīng)是中國(guó)最大的汽車零部件供應(yīng)商，并致力于完善新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈，將A123這一全球最領(lǐng)先的磷酸鐵鋰企業(yè)的技術(shù)和生產(chǎn)線收入囊中后，中國(guó)企業(yè)在全球磷酸鐵鋰動(dòng)力電池的話語(yǔ)權(quán)得到極大提升。
菲斯克公司得到了中國(guó)四家公司的垂青，分別是東風(fēng)、吉利、北汽、萬(wàn)向。東風(fēng)已經(jīng)提出3.5億美元購(gòu)買菲斯克85%的股份；而吉利是向菲斯克派駐了工程師團(tuán)隊(duì)，對(duì)該企業(yè)的技術(shù)進(jìn)行專業(yè)評(píng)估。北汽和萬(wàn)向更多是在試探，并未取得實(shí)質(zhì)性的進(jìn)展。因此，吉利和東風(fēng)在競(jìng)購(gòu)中生出的可能性更大。菲斯克自己主打外觀設(shè)計(jì)，在許多關(guān)鍵技術(shù)上都采取外包模式，其中包括采用A123的電池。當(dāng)然，業(yè)界一直質(zhì)疑菲斯克缺乏核心技術(shù)。我們認(rèn)為，菲斯克的最大價(jià)值是其享譽(yù)的知名度，以及在美國(guó)的市場(chǎng)。對(duì)于東風(fēng)而言，我們認(rèn)為完全有能力可以彌補(bǔ)其技術(shù)上的不足，逐漸降低關(guān)鍵零部件的對(duì)外依存度，提高設(shè)計(jì)能力。而像吉利，則可能是要借助菲斯克彌補(bǔ)自身在新能源汽車的短板，并打開(kāi)美國(guó)市場(chǎng)。中國(guó)企業(yè)并沒(méi)有生產(chǎn)電動(dòng)跑車的市場(chǎng)先例，這次收購(gòu)也不得不說(shuō)是個(gè)有意的嘗試。
被迫或主動(dòng)，緩緩隱現(xiàn)中國(guó)龍頭
除了最近海外主動(dòng)收購(gòu)的大案，自2012年下半年以來(lái)，另一重磅的收購(gòu)案，來(lái)自天齊鋰業(yè)對(duì)泰利森的成功的被迫收購(gòu)案。無(wú)論是主動(dòng)還是被動(dòng)，我們似乎看見(jiàn)新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈正緩緩隱現(xiàn)新的中國(guó)龍頭。
2013年2月28日，天齊集團(tuán)收購(gòu)泰利森一案獲得泰利森99%以上的高票通過(guò)。天齊鋰業(yè)將一躍成為全球最大的礦石提鋰廠商和全球第二大鋰鹽供應(yīng)商。泰利森是全球最大的鋰輝石礦生產(chǎn)商，擁有全球鋰資源約31%的市場(chǎng)份額，所持資產(chǎn)主要包括西澳的Greenbushes（格林布什鋰輝石礦）和智利鹽湖資產(chǎn)，是全球最大的礦石提鋰生產(chǎn)企業(yè)。泰利森原本是公司唯一的原料供應(yīng)商，而事件起初，是2012年8月公司的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手美國(guó)洛克伍德發(fā)出收購(gòu)泰利森的要約，公司股東天齊集團(tuán)不得不參與競(jìng)購(gòu)。在時(shí)間、資金、跨國(guó)法案等一系列的困難下，天齊集團(tuán)被迫收購(gòu)起先顯得比較被動(dòng)。但在收購(gòu)過(guò)程中，最后浮現(xiàn)出中投公司的“魅影”，成為公司的一致行動(dòng)人，意料之外，也在情理之中。國(guó)家主權(quán)基金參與收購(gòu)，一定程度上顯示出國(guó)家產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略的意志。
中國(guó)比美國(guó)更適合新能源汽車發(fā)展，收購(gòu)大幕或剛剛拉開(kāi)
縱觀全球新能源汽車產(chǎn)業(yè)的現(xiàn)狀，頗有點(diǎn)“西邊不亮東邊亮”的意味。通用、日產(chǎn)純電動(dòng)市場(chǎng)推進(jìn)并不順利，眾多車企技術(shù)逐漸轉(zhuǎn)向混合動(dòng)力；美國(guó)宣布無(wú)法完成2015年推廣目標(biāo)。相比之下，中國(guó)熱情依舊，爭(zhēng)相抄底收購(gòu)美國(guó)企業(yè)。
據(jù)中汽協(xié)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2012年我國(guó)新能源汽車生產(chǎn)12552輛，其中純電動(dòng)汽車11241輛、插電式混合動(dòng)力汽車1311輛。同時(shí)，銷售新能源汽車12791輛，約占當(dāng)年全部汽車銷量的0.7%，占比情況比美國(guó)略好；包括純電動(dòng)汽車11375輛、插電式混合動(dòng)力汽車1416輛。而2012年純電動(dòng)汽車產(chǎn)銷量分別比上年增長(zhǎng)98.8%和103.9%。
我們認(rèn)為，美國(guó)新能源汽車發(fā)展受阻有其內(nèi)在的原因。一是，美國(guó)的多黨制很容易使得抨擊政策淪為政治工具。二是，美國(guó)的能源結(jié)構(gòu)正在發(fā)生改變，頁(yè)巖氣的開(kāi)發(fā)，有望將美國(guó)從石油凈進(jìn)口國(guó)變成凈出口國(guó)，新能源汽車發(fā)展的緊迫性受到質(zhì)疑。三是，美國(guó)已經(jīng)完成了工業(yè)化，大氣污染問(wèn)題遠(yuǎn)沒(méi)有中國(guó)嚴(yán)重。
而這些問(wèn)題，在中國(guó)恰恰是相反的。中國(guó)原油的對(duì)外依存度在2012年接近60%。2013年伊始，全國(guó)多地發(fā)生連續(xù)的陰霾天氣。新能源汽車發(fā)展有其必要性和緊迫性。而現(xiàn)在，中國(guó)企業(yè)收購(gòu)美國(guó)龍頭公司的序幕才剛剛開(kāi)始，我們認(rèn)為，無(wú)論是技術(shù)還是產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)移，現(xiàn)在是個(gè)好機(jī)會(huì)。
技術(shù)革新非一日之功，亟需商業(yè)模式創(chuàng)新
從我們走訪公司調(diào)研的情況來(lái)看，新能源汽車是急不來(lái)的，技術(shù)、資本、模式似乎同等重要。商用車已經(jīng)具備一定的生存基礎(chǔ)：一些混合動(dòng)力公交大巴已經(jīng)具備造血能力，能在2-3年收回成本，并在其后顯示出經(jīng)濟(jì)效益；純電動(dòng)大巴雖然購(gòu)置成本高，但也是政府示范運(yùn)營(yíng)、取得重要數(shù)據(jù)不可缺少的部分，當(dāng)然重要的是政府有義務(wù)和能力承擔(dān)研發(fā)推廣責(zé)任和運(yùn)營(yíng)費(fèi)用。但是乘用車領(lǐng)域則不然。2012年，我國(guó)汽車保有量1.2億輛，而公交車規(guī)模不過(guò)數(shù)十萬(wàn)輛數(shù)量級(jí)，顯然如何打開(kāi)乘用車領(lǐng)域才是產(chǎn)業(yè)最重要的方向。
我們認(rèn)為，新能源汽車市場(chǎng)放量不要過(guò)多寄希望于電池技術(shù)的革新，因?yàn)椴牧系难邪l(fā)周期漫長(zhǎng)，變革需要長(zhǎng)期積累才能階躍；更為實(shí)際的是尋求如何貼近消費(fèi)者，相比燃油車在價(jià)格、使用成本方面，或者牌照、是否限行等政策上是否有競(jìng)爭(zhēng)力。近幾年，技術(shù)和性能幾乎成為業(yè)內(nèi)唯一的焦點(diǎn)；現(xiàn)在，運(yùn)營(yíng)模式正逐漸成為業(yè)內(nèi)的關(guān)鍵詞。乘用車領(lǐng)域，目前具有代表性的推廣模式有：深圳比亞迪（002594）的充電出租車、杭州與國(guó)網(wǎng)合作的換電出租車、杭州的個(gè)人租賃模式、合肥江淮的定向購(gòu)買等。我們認(rèn)為：過(guò)多爭(zhēng)論無(wú)益，時(shí)間證明一切，多種模式應(yīng)當(dāng)并行不悖，在融合中探索推廣之路。
短期驅(qū)動(dòng)因素：私人購(gòu)買補(bǔ)貼暫處真空期，兩會(huì)后有望出臺(tái)新的補(bǔ)貼政策
2010年，財(cái)政部在5個(gè)試點(diǎn)城市開(kāi)始推行私人購(gòu)買新能源汽車補(bǔ)貼，按照3000元/kWh的標(biāo)準(zhǔn)，最高補(bǔ)貼插電式混動(dòng)乘用車每輛5萬(wàn)元，純電動(dòng)乘用車最高補(bǔ)助每輛6萬(wàn)元。這一政策在2012年12月底到期，目前沒(méi)有新的補(bǔ)貼政策出臺(tái)，國(guó)家對(duì)私人購(gòu)車補(bǔ)貼處于短暫的真空期。有消息稱，兩會(huì)后將會(huì)出臺(tái)新的補(bǔ)貼政策且補(bǔ)貼城市范圍將可能擴(kuò)大。此外，我們也不排除可能推出新的刺激政策的可能性。
關(guān)注兩類投資機(jī)會(huì)
我們認(rèn)為今年的投資機(jī)會(huì)分為兩類：一類是主題性，一類是基于行業(yè)及公司基本面。
主題性投資機(jī)會(huì)：由于新能源汽車的推廣量非常有限，在規(guī)模效應(yīng)形成之前，給企業(yè)帶來(lái)較大的凈利潤(rùn)貢獻(xiàn)有困難，因此板塊多以政策或事件為驅(qū)動(dòng)因素。我們認(rèn)為兩會(huì)期間，新能源汽車有望成為熱點(diǎn)，以及后續(xù)不排除新的扶持和刺激政策出臺(tái)。主題性投資機(jī)會(huì)以龍頭為主，并且彈性順序大致為：主機(jī)廠>基礎(chǔ)設(shè)施>電池關(guān)鍵材料>碳酸鋰>電芯及電池組制造。
行業(yè)及公司基本面優(yōu)良或好轉(zhuǎn)帶來(lái)的投資機(jī)會(huì)：縱觀新能源汽車的整條產(chǎn)業(yè)鏈，我們認(rèn)為電芯的出貨量穩(wěn)定增長(zhǎng)，碳酸鋰的需求增長(zhǎng)確定，而且全球的碳酸鋰價(jià)格已經(jīng)處于上升通道，我們看好碳酸鋰及部分電池材料生產(chǎn)企業(yè)，同時(shí)，結(jié)合公司基本面情況，我們篩選3只推薦標(biāo)的：天齊鋰業(yè)、中信國(guó)安、當(dāng)升科技。
天齊鋰業(yè)：打造全球最大礦石提鋰商
天齊集團(tuán)聯(lián)手中投公司的子公司立德投資，共同收購(gòu)泰利森剩余80.01%的全部股權(quán)，獲得了泰利森股東超過(guò)99.9%高票通過(guò)。本次收購(gòu)還需要在3月12日進(jìn)行澳大利亞法院程序性聽(tīng)證，之后執(zhí)行泰利森退市手續(xù)，但料無(wú)懸念。集團(tuán)收購(gòu)泰利森后，將全部注入上市公司，天齊鋰業(yè)將一躍成為全球最大的礦石提鋰廠商和全球第二大鋰鹽供應(yīng)商。
泰利森是全球最大的鋰輝石礦生產(chǎn)商，擁有全球鋰資源約31%的市場(chǎng)份額。泰利森目前主要生產(chǎn)兩大類產(chǎn)品：工業(yè)級(jí)鋰輝石礦和化學(xué)級(jí)鋰輝石礦。泰利森所持資產(chǎn)主要包括西澳的Greenbushes（格林布什鋰輝石礦）和智利鹽湖資產(chǎn)。公司目前是全球最大的礦石提鋰生產(chǎn)企業(yè)。公司通過(guò)對(duì)泰利森股權(quán)的收購(gòu)，與其他股東合作開(kāi)發(fā)格林布什鋰輝石礦和智利的“七鹽湖”，將打破全球鋰礦供應(yīng)商壟斷格局，增強(qiáng)中國(guó)企業(yè)在國(guó)際鋰礦市場(chǎng)的定價(jià)話語(yǔ)權(quán)和影響力，同時(shí)將擴(kuò)大我國(guó)海外權(quán)益礦的規(guī)模，提高我國(guó)鋰礦的供應(yīng)保障能力。
2012年12月，泰利森已完成了項(xiàng)目第二階段擴(kuò)建，此階段的資本投資額達(dá)到7，000萬(wàn)澳元，達(dá)到約740，000噸的產(chǎn)能。2012財(cái)年，格林布什營(yíng)運(yùn)業(yè)務(wù)生產(chǎn)了357，000噸的鋰精礦。全球的碳酸鋰需求不斷上升，我們預(yù)計(jì)泰利森2013年的礦石銷售額有望翻倍，將為天齊鋰業(yè)帶來(lái)約3.45億元的凈利潤(rùn)。
我們預(yù)計(jì)公司2012-2014年EPS為0.31、1.20、1.50元（2012年股本1.47億，2013、2014年約為3.17億股），維持“增持”評(píng)級(jí)。
中信國(guó)安：資源綜合開(kāi)發(fā)利用，儲(chǔ)備新增長(zhǎng)點(diǎn)
中信國(guó)安旗下青海公司的最主要產(chǎn)品是氯化鉀和硫酸鉀鎂，約占公司營(yíng)收90%以上。目前具備2萬(wàn)噸工業(yè)級(jí)碳酸鋰產(chǎn)能，其中一些產(chǎn)品已經(jīng)達(dá)到或超過(guò)電池級(jí)標(biāo)準(zhǔn)。公司綜合利用鹽湖資源，對(duì)副產(chǎn)品進(jìn)行精加工，成本優(yōu)勢(shì)明顯。新建萬(wàn)噸級(jí)精硼酸生產(chǎn)線，試生產(chǎn)產(chǎn)品已經(jīng)實(shí)現(xiàn)銷售；氧化鎂未來(lái)空間廣闊。我們認(rèn)為，青海公司2012年扭虧是大概率事件；此外，碳酸鋰、精硼酸、氧化鎂已成為公司潛在的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。
我們認(rèn)為，鋰資源有望成為下一個(gè)“稀土”。中信集團(tuán)與玻利維亞政府合作開(kāi)發(fā)科伊巴薩鹽湖，項(xiàng)目實(shí)施及收益歸上市公司。科伊巴薩鹽湖系玻第二大鹽湖，公開(kāi)資料顯示鋰金屬資源儲(chǔ)量20萬(wàn)噸，鉀金屬儲(chǔ)量700萬(wàn)噸，若僅折合碳酸鋰及氯化鉀價(jià)值約850億元，但實(shí)際儲(chǔ)量有望超過(guò)該數(shù)值，目前正在詳盡勘探中。該鹽湖鎂鋰比約30，提鋰方面具有稟賦優(yōu)勢(shì)。我們認(rèn)為公司有望3年內(nèi)在玻建廠開(kāi)發(fā)，成為鹽湖產(chǎn)品利潤(rùn)增長(zhǎng)的新動(dòng)力。
有線電視投資收益穩(wěn)增，電信增值業(yè)務(wù)有望快速增長(zhǎng)。公司主要投資地方省網(wǎng)的有線電視業(yè)務(wù)，已成為廣電系統(tǒng)外最大的有線電視運(yùn)營(yíng)商，每年投資收益以10%-20%增速穩(wěn)定增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)權(quán)益收益在2012-2014年將分別達(dá)到3、3.3、3.63億元。公司的有線電視、數(shù)字電視用戶規(guī)模繼續(xù)居國(guó)內(nèi)同行業(yè)上市公司領(lǐng)先地位。在移動(dòng)智能終端的大規(guī)模普及浪潮下，公司的增值業(yè)務(wù)也有望快速增長(zhǎng)。
從簡(jiǎn)化的角度出發(fā)，我們把公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)的估值分為三大模塊：1、鹽湖資源產(chǎn)品估值，2、有線電視業(yè)務(wù)估值，3、其他業(yè)務(wù)估值。估算的結(jié)果分別是：資源產(chǎn)品業(yè)務(wù)估值在37.43-50.76億元、有線電視業(yè)務(wù)估值在61.38-75.72億元，其他業(yè)務(wù)凈資產(chǎn)約21.25億元，以凈資產(chǎn)作為估值；公司整體估值在120.06-147.73億元之間。
我們預(yù)測(cè)，公司2012-2014年的EPS分別為0.16、0.28、0.36元，維持公司“買入”評(píng)級(jí)。
當(dāng)升科技：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整 主營(yíng)趨穩(wěn)向好
2012年7月2日，公司公告股權(quán)激勵(lì)方案。我們測(cè)算，2012、2014、2015、2016年的EPS最低要求分別為0.04、0.31、0.40、0.52元，相應(yīng)凈利潤(rùn)分別為684、4955、6442、8374萬(wàn)元。此激勵(lì)條件對(duì)公司的業(yè)績(jī)要求較高，股權(quán)激勵(lì)對(duì)公司的業(yè)績(jī)將形成強(qiáng)烈的的刺激和支撐作用。
2012年，公司調(diào)整了產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。小型鋰電方面，產(chǎn)能5200噸穩(wěn)居全國(guó)第一，成為國(guó)內(nèi)品類最全的公司，產(chǎn)品應(yīng)用老樹(shù)發(fā)新枝，進(jìn)入智能手機(jī)、平板電腦、超級(jí)本的供貨領(lǐng)域。動(dòng)力鋰電方面，更高毛利率的多元材料和錳酸鋰產(chǎn)能將分別擴(kuò)張168%、70%的產(chǎn)能，預(yù)計(jì)2013年6月達(dá)產(chǎn)。公司6大客戶（三星、LG、三洋、比亞迪、深圳比克、索尼）占據(jù)全球鋰電77.36%的產(chǎn)量，優(yōu)質(zhì)客戶群保障了渠道優(yōu)勢(shì)。
2012年7月9日，國(guó)務(wù)院正式印發(fā)《節(jié)能與新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2012—2020年）》，對(duì)電池性能提出了更高的要求，并將扶持一批電池材料重點(diǎn)企業(yè)，為公司發(fā)展提供了難得歷史機(jī)遇。現(xiàn)在動(dòng)力鋰電的競(jìng)爭(zhēng)格局還未形成，動(dòng)力鋰電與小型鋰電具有“傳承性”，公司在動(dòng)力鋰電正極材料有先發(fā)優(yōu)勢(shì)。此外，從盈利多元化角度看，公司未來(lái)的戰(zhàn)略定位不會(huì)僅限于正極，我們認(rèn)為除了當(dāng)前收購(gòu)的長(zhǎng)沙星城，不排除將來(lái)向上下游延伸的可能性。
我們認(rèn)為，小型鋰電新品開(kāi)發(fā)和動(dòng)力鋰電的逐步放量將為公司打開(kāi)新的發(fā)展空間，我們對(duì)公司前景持樂(lè)觀態(tài)度。我們預(yù)計(jì)公司2012-2014年EPS分別為0.08、0.30、0.40元，維持“增持”評(píng)級(jí)。
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